我們一直在密切關注大型原始設備製造商的業務動向，希望了解他們如何從這波GPU加速系統的普及浪潮中獲取收益、擴大收入。這些OEM廠商的表現也成為衡量生成式AI技術革命的最佳健康指標，同時反映出大規模並行計算（即AI系統訓練和推理所需要的昂貴算力資源）的大眾化落地進度。
截至目前，以戴爾為代表的OEM廠商在生成式AI領域還沒有發揮太大的作用，畢竟主要由英偉達提供的GPU加速器仍處於嚴重短缺。這種短缺一方面源自現代GPU平台極高的製造複雜性，另外也與超大規模基礎設施運營商及雲服務商對資源的貪婪爭奪有關——當然，國家層面的高性能計算（HPC）中心也瓜分了其中不少配額。但從長遠來看，戴爾及其OEM同行的收入和利潤，終將取決於各行各業及全球各地普通企業為AI伺服器及傳統CPU通用計算設備支付溢價的實際意願。
在最新一份財務報告當中，截至8月4日的當季度（2025財年第二季度），戴爾公司已經表現出推動生成式AI商業化的跡象。初步涵蓋的目標受眾首先是二級服務提供商、雲服務商以及難以獲取英偉達GPU設備的大型企業。
AI伺服器的銷售必然會對OEM廠商的利潤造成影響，而且從長遠看很可能有利於拉升利潤比例，但目前這一切才剛剛起步。
在第二季度，戴爾的商用PC業務表現平平，其消費級PC業務（占總體PC業務中的一小部分）下降了22.2%，導致整體PC業務下降4.1%來到124.1億美元。客戶端解決方案部門第二季度的營業收入則大幅縮水，下降20.8%來到7.67億美元。
戴爾公司的整體產品收入（包括PC設備及數據中心設備）則增長11.9%，達到189.5億美元；服務收入僅較去年同期增長1.2%，達到60.7億美元。產品銷售額較第一財季環比增長17.5%，服務收入則環比下跌了0.7個百分點。
這裡我們單純關注戴爾的客戶業務，因為其有助於支撐戴爾作為IT供應商的部分運營成本，同時觀察其是否拖累了總體業務以至於戴爾不得不採取一系列「勒緊腰帶」的保守舉措。
總體而言，戴爾的收入總額增長了9.1%，達到250.2億美元；營業收入增長了15.2%，達到13.4億美元。受到降本增效以及放棄多項未能提供足夠收入的業務等措施的影響，戴爾當季度的淨利潤增長了84.8%，達到8.41億美元。
儘管如此，淨利潤也僅占收入總額的3.4%，遠不及前三個財季平均利潤率的4.7%。在我們看來，這恐怕主要是受到PC業務部門的拖累，而非向數據中心銷售伺服器、存儲及交換機系統的基礎設施解決方案部門的責任。
第二季度，戴爾基礎設施解決方案部門的銷售額為116.5億美元，同比增長37.6%、環比提升26.2%。本季度伺服器和存儲收入則創下76.7億美元的新紀錄，與上財年第二季度相比一口氣增長了79.5%。存儲收入下降5.1%來到39.7億美元，而且從目前的情況看接下來的兩個財季恐怕也很難有太大起色。但從另一個角度看，存儲業務的表現應該也不會進一步惡化。在後文中，我們將通過2025財年餘下時間的財務模型為大家證明這個結論。
無論如何，第二財季基礎設施解決方案部門的營業收入增長了22.4%，這一速度明顯低於伺服器和網路業務的增長速度，而且比該部門的整體收入增速低了15個百分點以上。很明顯，戴爾不希望情況向著這個方向發展，可目前整個OEM產業都面臨著嚴峻考驗。而且比運營下滑更糟的，就是乾脆運營不下去……市場趨勢已經愈發明確，當前我們尚處於生成式AI熱潮的開端，恐怕後續影響還會更大。
戴爾公司首席運營官Jeff Clarke在華爾街分析師電話會議上解釋道，「我們仍處於早期階段，在二級雲解決方案提供商（CSP）、企業和新興主權客戶方面有著巨大的AI發展機會。我們的觀點也得到了AI硬體與服務總體目標市場統計的支持，這部分市場份額高達1740億美元，高於上年的1520億美元，且未來幾年的年均複合增長率將達到22%。我們正在參與一切大規模AI交易，並在其中奪取到一個又一個可觀的勝利。」
「而且在早期階段，發展態勢往往並非線性可控，但我們在市場上仍然贏得了老客戶們的積極反饋，同時每個季度都在吸納新客戶。我們擁有合理的AI產品組合，未來還會推出更多解決方案、交付良好的服務能力。我們還在優化自身銷售覆蓋範圍，努力把握住這一千載難逢的機會。隨著IT硬體復甦周期的到來以及我們在AI領域地位的穩固，我對戴爾目前的形勢感到非常樂觀。」
截至2025財年第一季度末，戴爾尚未交付的AI伺服器銷售積壓訂單為38億美元，並在第二季度成功轉化為31億美元的收入。而第二財季結束時，AI伺服器積壓訂單總額仍然維持在38億美元。根據過往趨勢，再考慮到市場對於AI伺服器的需求與供應短缺現狀，我們預計積壓訂單將逐步增加，也許到下季度將有45億美元。但看起來戴爾已經找到了平衡，成功在第二財季的新交易中交付了31億美元，而且到本財季結束時通過新增項目將AI伺服器積壓訂單繼續保持在38億美元。
另外值得注意的是，隨著Michael Dell決定將AI伺服器業務以獨立公司的形式拆分出來，這部分業務目前的規模已經與VMware產品組合的體量大致相當。而當初博通之所以下定決心出手收購，看中的也正是VMware這份可觀的業務占比。
通過第二財季公布的基礎設施解決方案部門數據，可以看到AI伺服器銷售與通用設備銷售之間的相互關係，目前後者仍然占據戴爾安裝基數中的主導地位。根據戴爾公布的第三財季以及2025財年全年收入預測，傳統伺服器的銷售額似乎將大致保持不變，而AI伺服器的銷售額則將維持穩定或者略有增長。
我們根據戴爾此前的評論對過去幾年的形勢做出估算，並在數據缺失的部分給出了較為可靠的推測。
當然，即使是戴爾公司自己的高管團隊，也很難確定情況能不能朝著這麼樂觀的方向發展。從長遠來看，我們預計AI伺服器將占全球伺服器總收入中的一半左右，也自然有理由相信戴爾公司的客戶也將隨時間推移表現出類似的趨勢。沒錯，企業、政府和二級服務提供商可能需要幾年時間才能跟進至這樣的比例，但只要生成式AI熱潮真實存在、而非夢幻泡影，那麼這種情況終將發生。正如當初的Web基礎設施，最終融入世界上的每一家企業並成為其業務體系中不可或缺的組成部分一樣。
戴爾方面對於2025財年全年的預期則相當寬泛。戴爾首席財務官Yvonne McGill在電話會議上表示，公司預計全年收入大致在955億美元至985億美元之間，按中間數970億美元計算則增長10%。（更準確地說應該是9.7%。）McGill還補充稱，受到AI伺服器及傳統伺服器業務「持續增長勢頭」的推動，基礎設施解決方案部門今年的收入將增長「約30%」。她同時提到，由於競爭烈度上升、組件成本增長以及AI伺服器的混合比例增加等因素的影響，戴爾預計今年的毛利率將下降1.8%。也就是說即使AI伺服器在原則上具備盈利空間，但其仍在攤薄整體利潤。（很難想像居然還有比PC利潤更低的業務……但事實就是如此。）她補充道，基礎設施解決方案部門在戴爾的全年財務體系內占比為11%至14%。
對於2025財年第三季度，戴爾預計收入將在240億美元至250億美元，取中間數為245億美元，較2024財年第三季度增長10%。其中基礎設施解決方案部門將「增長30%出頭」，PC銷售額預計將繼續持平。所以說，多出來的增長部分主要是由基礎設施解決方案業務貢獻而來。
結合以上各項數據點，我們整理出了以下表格，希望能讓大家明確比較和查詢戴爾各項業務的經營態勢：
但這份結果可以有多種解讀方式，畢竟接下來兩個財季的預測誤差高達30億美元。這裡我們選取了中間數，而且戴爾似乎並沒有刻意公布保守的數字以保證能夠達成目標。只能說選取中間值是種相對保守的策略，還給戴爾留下了額外15億美元的潛在上行空間。
為了保證這份模型的準確性，我們決定將基礎設施解決方案部門2025財年的營業收入與2024年的營業收入進行比較，即利潤率為12.6%。
如大家所見，要想達到去年的盈利水平，第三財季的利潤率必須增加2.4個百分點，第四財季則需要在此基礎上再增加3.7個百分點。這似乎不太可能，但如果傳統伺服器利潤率能夠成功提高，同時戴爾通過減少不良交易及壓縮存儲開支的方式擴大利潤空間，那麼達成目標也不是不可能。我們認為AI伺服器的利潤率同樣有提高的餘地，畢竟如今戴爾掌握著不少可以出售的專業知識，也在積極發布更多支持和服務方案。因此哪怕其利潤率仍然達不到基礎設施解決方案部門的平均水平，也至少能夠緩解對總體利潤的拖累。
如果我們採信上圖中列出的數字，那麼到2025財年末，戴爾的AI伺服器業務將實現114.8億美元銷售額，較2024財年相對較低的18.1億美元增長達6.34倍，更不用提2023財年那微不足道的1.18億美元了。
另外如圖表所示，計算結果還表明戴爾的伺服器衰退態勢已經在上個財季出現了逆轉。儘管波動很大，但至少恢復了增長，且未來各季度應該都能超過40億美元，甚至常態化達到45億美元。在我們的模型中，戴爾的傳統伺服器銷售額也將增長8.4%，達到171.4億美元。
根據這套模型，AI伺服器在2025財年將占戴爾基礎設施解決方案部門伺服器銷售額的26.1%，高於2024財年的5.3%，而且已經成功超過了四分之一比例。（這部分份額在圖表右下方以藍色字體標註，請注意不要將這些百分比與灰色分隔欄左側的增長率混淆。）
我們還專門對AI伺服器數據進行了處理。首先，我們假設戴爾的AI伺服器數據包含其在交易中售出的網路方案，同時假設傳統伺服器銷售數據也同樣包含網路部分。為此，我們專門在AI伺服器數據中減去了20%收入，將八路GPU伺服器配置的平均價格定為37.5萬美元，而後將該收入乘以售出的伺服器單元。
這樣通過簡單計算，在整個2024財年，戴爾售出了大約3900個伺服器節點，對應約3.1萬張GPU。這基本符合認知，其大致相當於一套能夠訓練GPT-5或者Llama 4的系統，而且速度還不算快。畢竟現在人們已經在嘗試將5萬到10萬張GPU拼湊起來進行大語言模型訓練。而如果2025財年的增長情況真如我們預期般順利，那麼戴爾今年將售出約2.45萬個八路GPU節點，對應約20萬張GPU。
儘管數字也算可觀，但在同期之內全球售出的數百萬張數據中心級GPU當中，戴爾的業務仍然只占很小的一部分。
